成长股的鉴别逻辑是什么

2020-08-18 18:52:50


PEG的错误用法

  我觉得一直以来大家都对我有个错误理解。

  老严就是不做成长股的。

  实际上,与其说我不做成长股,倒不如说当下市场上并没有太多真正有潜力且价格合适的成长股,前段时间除了传统黑四类外,老早之前给大家提到的雨虹,还有前段时间的天康和最近的中国建材,其实基本都是按照成长股的标准来找,同时他们的估值都比较低,因此具备不错的性价比。

  但是,市场上当下对成长股的定义以及估值体系非常奇怪,导致很多奇葩的现象发生,并且大家还以为是买了成长股。

  其中被误解最多的一点,就是PEG。

  PEG这个估值被大家所熟知是在彼得林奇的书中,通过把净利润增长率和PE的比值来考量企业的估值状况,企业的净利润增长率跟PE数值相匹配是成长股是否值得投资的分界线。

  使用原理很简单,就是用PE除以净利润成长率,如果这个比值大幅小于1,那么企业就低估,如果在1附近则是合理,如果明显超宇1(比如在1.2以上),那么就是处于泡沫区间。

  从使用方法来讲并不难,但是这个指标在近期的市场里,要么被乱用,要么彻底失效。

  这里不得不说PEG作为估值方式的前提。

  首先,PEG的净利润需要采取过去几年持续的净利润情况,以及未来可预测的净利润,所以一些单年波动极大的品种并不可以用当年的增长作为PEG里面净利润增长的参考数值。

  其次,基于上述逻辑,PEG的估值方式不适用一些周期性很强的企业,比如钢铁,又或者是靠某些产业的阶段爆发崛起的品种,他们不具备持续性,所以不能用PEG。

  于是,当你真正用的时候,按照PEG的估值方式,你会发现恒瑞和海天以及众多消费股一直处于巨大的泡沫阶段。

  又或者说,有的企业某年的净利润暴涨,市场就直接给了一个相应的高估值,比如中报增长了50%,估值直接打到40PE。

  但是,这个增长的持续性却值得怀疑。

  比如最近中报业绩非常炸裂的千禾味业,单看2020年净利润暴涨了79.85%,很多人光看这个增长数据就会觉得非常夸张。

  但是只要稍微把时间拉长一些,你会发现实际的增长并不算太夸张,从18年中报到20年中报,合计只增长了16%,今年的高速增长是建立在19年中报净利润大幅下滑的基础上实现的。

  这是当前部分成长股估值判断的错误用法,这个用法在当初15年的时候也出现过。

成长股空间的几个判断

  对于成长股而言,PEG是中途参考的一个指标,而更实际的指标是大致判定未来空间并结合当前估值进行参考。

  以我当初分析雨虹为例,给大家展示一遍成长股的完整逻辑判定。

  首先,19年年初的雨虹整体的市场占有率大概只有8.6%,但却是绝对的龙头,因此后续的增长空间有非常大的保障并且竞争力明显。

  结合企业自身的竞争力来看,雨虹未来3年的净利润保守估计是可以达到20%-25%的复合增长,也就是3-4年左右翻倍,随后进入中速发展阶段,继续提升集中度。

  由此,我们可以大致对雨虹构建出一个简单的净利润增长模型,

  上述模型的关键其实就是2022年东方雨虹的净利润数据,这个数据的假设是反推企业当前估值的关键指标,因此对于雨虹的净利润预测,有几点非常重要的细节。

  首先,你的净利润预测必须尽可能保守,雨虹的市场占有率在19年的时候只有8.6%,对于一个龙头而言可以说非常低,单从空间来讲达到25%的占有率是可以期待的,但是对于三年左右的中期来讲,占有率翻倍且毛利保持稳定,是一个相对保守的预期。

  所以对于雨虹的净利润增长就是一个三年翻倍的概念,也就是2022年东方雨虹的净利润达到40亿。

  通过对2022年东方雨虹的净利润预测,我们再对雨虹赋予不同的PE假设,就可以得出2022年东方雨虹的市值分布情况。

  可以看出,在非常保守的10PE下,东方雨虹的市值会达到400亿,而2019年年初东方雨虹的市值仅仅只有195亿,具备翻倍的空间,而一旦达到估值中枢的20PE,那么雨虹的市值就去到800亿,整体盈利将高达300%,时间只需要3年。

  接下来我们不妨尝试采取前面提到的PEG估值方式,首先我们回顾下雨虹在2015年到2019年的净利润增长,

  通过上表我们可以看出,雨虹在2015年到2019年的净利润增长速度非常稳定,整体保持在25%的年化增长。

  从PEG的角度来看雨虹的估值中枢区间应该去到20-25PE,也就是说前面表格的800亿市值,是2022年东方雨虹的合理市值的下限。

  因此,在保守到正常的情况下,2019年配置东方雨虹,3年后的盈利大概率会在100%到300%。

  这样的胜率结合雨虹龙头的高确定性,就是一笔非常不错的投资。

  后来雨虹去到300亿左右的市值阶段,由于整体确定性进一步提升,且空间还不错,所以我才跟大家聊了这个公司。

  当然,后面还会有1600亿的市值假设,但是表格中所展示的一样,那样的雨虹会达到40PE,这对于偏保守预期的我们来讲是一个不安全的估值,只能寄望于牛市才有可能出现。

  牛市泡沫化的估值假设不可以作为我们的投资依据,因为我们的投资不能建立在需要牛市的预期上。

  当然,最终雨虹仅仅用了一年多的时间就已经达到我当初假设的中枢位置,背后也是靠着一波牛市起来。

  既然预期价格提前到来,那雨虹自然也没有持有的理由了,资金转移到其他潜在收益更大的标的才是比较好的选择。

  另外,对于当前的一些热炒板块,要判断市值泡沫其实非常简单,比如之前被吹上天的中芯国际,

  这种典型的一眼看胖瘦的“成长股”评估,相信大家能够轻易看出其中的泡沫,甚至连评估盈利都不用做。

  市场就这么大,给你十年时间追上高通连一倍空间都没有,追上台积电也就6倍空间。

  而实际上,二十年都未必能追上。

价值与成长

  其实,除了雨虹,最近给大家聊的比较多的天康和中国建材,我采取的估值模型也基本是这样。

  像天康的前瞻PE大概只有6倍,中粮也差不多,而他们合理情况下给个12倍PE是正常水平,那么空间也达到一倍了。

  黑四类里面的房地产和基建也能通过这种估值来进行判定,从而预测空间。

  此外,如果你拿着这个思路去当前的一些热门板块,你会很容易发现他们的未来已经被大量透支,甚至很可能是没有未来的——因为很多成长股的爆发期只有那几年,几年后甚至有可能出现利润倒退,比如5G。

  一圈下来,你会发现真正具备持续且稳定成长的品种,在A股里反而是黑四类。



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